事情正在慢慢发生变化

2024年，各大指数全年涨幅不一；其中，代表价值和低估值的恒生指数和上证50涨幅相对较大，代表中小盘市值的中证500、中证1000涨幅较小，中证2000和北证50全年仍然取得负收益。

自国九条以来，监管层引导的指数化投资、注重基本面和估值匹配的价值投资正在慢慢体现出比较优势；全年来看，涨幅领先的个股除了少部分的炒作题材的妖股之外，大部分来自红利和科技两个基本面有明确保障的方向。

2024年全年，虽然主要指数均录得两位数的涨幅，但是全A个股的涨幅的中位数为-5.52%，这意味着市场的“二八”效应非常显著。在宏观经济低利率和弱预期的现实背景下，以高红利为特征的银行、通信、公用事业等行业表现领先；与此同时，一些具备明显的技术优势的科技类龙头企业也表现优秀；但是大部分公司受到宏观经济增长放缓的压力，业绩增速出现了一定的下降。

总体而言，2024年A股市场体现出少部分大权重的优质龙头公司上涨，大部分业绩有压力的中小公司呈下跌的态势。这种情况与海外成熟市场的情形大致相仿（根据wind统计，2024年纳斯达克上市公司的涨幅中位数是-5.15%，而纳斯达克指数涨幅高达28.64%），这也对主动管理的基金行业提出了更高的要求，在这种市场背景下，海外市场的经验是九成以上的主动管理基金跑不赢市场指数。

无独有偶，据公募排排网统计：“与A股市场密切相关的4245只主动权益类基金（只含主基金）今年以来的收益均值为3.6%，跑赢沪深300指数（14.68%）仅有615只产品，占比仅为14.49%。”这样的数据进一步验证了A股市场正在慢慢地发生结构性的变化。

前瞻地看，虽然我们对中国经济的中长期前景保持乐观，但是短期来看，宏观经济的确面临着不少现实的困难。考虑到，A股市场过往长期上市审批制下上市公司退市难，壳资源价值相对较高；而当下新的退市规则和注册制的上市体制改革下，市场上混杂着较多公司业务前景恶化，竞争力丧失的低质量上市公司，这些低质量的上市公司未来终将被市场和投资者抛弃；这为主动管理的基金经理提出了较大的挑战。

尽管如此，我们觉得，在市场经历这样的深刻转型的过程中，对深度基本面研究的价值投资者也提供了较大的机会。在中国市场投资，总被提及一个问题：“价值投资在中国市场是否管用？”大部分时候我们得到的回答总是类似“巴菲特来也得被割韭菜！”这样的调侃。这是因为，在中国市场，短期的眼球总是被漫天飞舞的各种概念和玄学吸引，真正的价值却隐身其中，被市场的大部分人忽略；甚至大部分的专业投资者，因为考核周期过短或者急功近利等各种似是而非的原因，也与价值渐行渐远。。。而随着中国经济步入新的发展阶段，行业内的利润越来越向头部的龙头企业集中，部分行业的竞争格局日趋稳定；与此同时，资本市场上文中所述的结构性转型逐渐成为不可逆转的趋势，原来被低估的价值投资将逐渐显示出熠熠金光，越来越多的投资者将拥抱和接受价值投资的理念和行为准则，这将带来一波波澜壮阔的价值回归的行情。

当然，价值回归的路径绝对不会一帆风顺，炒小炒差的理念仍然大行其道，未来肯定会有一段时间或者几段时间、甚至一段不短的时间投机的风潮仍然会凌驾于价值投资之上，让坚持价值的投资者心生波澜，让普通散户趋之若鹜，这也是每个做价值投资的人必然的宿命；希望我们的投资人能和我们一起坚持到价值回归的时候，然后慢慢变富。

2025年的期许：持续学习、坚守能力圈

2024年上半年，我们的组合里大部分是低估值的高股息个股，我们运气非常不错，市场的风格严重偏向高股息的低估值央企，让我们的净值远远领先于市场平均水平。这个时候，我莫名的感到一些心虚，现在看来这种心绪不宁更多的来自于持续学习的缺乏：虽然我们一直认为需要特别重视被投资公司的质量，希望被投资公司有深厚的护城河进而依靠持续的竞争优势获得长期的成长，但是，我们往往更加关注被投资个股的绝对低估值。这一方面因为市场这几年的确提供了很多明显的低估值投资机会，另一方面也因为我们自己缺乏对具体行业尤其是成长型行业的深刻学习，进而把握不住不曾被市场定价的优质成长股的投资机会。于是，在我们的低估值组合出现了明显的估值修复之后，我们便开始了焦虑的心情，因为我们的组合里相对缺乏持续成长的优质标的。

这个时候，我们犯了前文中描述的关于大型药企的错误，我们买入了我们认为低估值的医药股，但是一方面对医改的威力没有深刻认识，另一方面又由于我们对创新药的认知能力不足，无法评估被投企业的创新药研发管线的价值，导致我们实际上没有办法真正地给予被投企业合理的估值。于是，我们犯了闯出能力圈的愚蠢错误。

所幸的是，我们今年遇到了《高增长科技股投资法》这本书，对成长股投资有了新的认识，我们会更重视公司所在行业的市场空间，更重视公司的护城河，更重视公司管理层的进取心和专注力，更重视公司内部文化的积极性和和谐，更重视公司营业收入的可持续增长；归根结底，我们需要对被投资行业和公司有着与众不同的深刻认知。

希望我们在新的一年里能够扎实地拓展能力圈而不是鲁莽地闯出能力圈，尽管可能步子慢一点，但是尽量少犯错。

2024让我们再一次对价值投资有了新的认识，希望我们在2025年保持对世界的好奇心，不断学习，更加专注。